Ad un anno dallo scoppio della bolla dei mutui subprime, com’è cambiato l’universo economico internazionale? In un anno abbiamo imparato a distinguere molte fra le tipologie di strumenti finanziari derivati, a comprendere come mai una crisi nata negli Stati Uniti si sia trasferita a macchia di leopardo in tutto il resto del Mondo, ma troppe parole son state sprecate per spiegar il fenomeno. Si, perché ciò che abbiamo osservato, ora con curiosità, ora con timore, non è stato altro che un aggiustamento del mercato. Certo, le vittime sono state molte, come molti sono coloro che hanno criticato aspramente tutto il sistema della finanza più raffinata, ma poteva andar peggio.

Cds, Abs, Rmbs, Cdo, Arm: tutte tipologie di contratti derivati, gli stessi che sono entrati nell’occhio del ciclone dopo lo scorso agosto. Il loro meccanismo è, tutto sommato, semplice perché si offre (o si compra) protezione contro l’insolvenza di un terzo, come nel caso del credit default swap. O come per quanto riguarda i residential mortgage backed securities, cartolarizzazioni riguardanti i mutui abitativi, estremamente usate nel mercato statunitense. Per tutti questi casi, si cerca di metter al sicuro i propri crediti dall’eventuale insolvenza. Scritto così, sembra uno strumento molto valido, eppure ci sono alcune obiezioni. Basti pensare che Warren Buffett ha ricordato che «se i contratti derivati non vengono collateralizzati o garantiti, il loro reale valore dipende anche dal merito di credito delle controparti. Allo stesso tempo, prima che il contratto sia onorato, le controparti registrano profitti e perdite nei loro bilanci senza che un singolo cent passi di mano. La varietà dei derivati trova un limite solo nell'immaginazione dell'uomo (o talvolta, del folle)». Ed il guru di Omaha non ha tutti i torti, specie se si guarda il quadro normativo in cui si muovono le securitizations di cui sopra.

Malissimo hanno agito le società di rating, proprio quelle che dovevano permettere al mercato di valutar l’esposizione negativa delle società emittenti di securities. Proprio la politica di giudizi del tutto arbitrari ha rallentato fino all’inverosimile la reale natura della crisi dei subprime. Infatti si è giocato come un gatto col topo: fintanto le società di rating avevano interesse a mantenere elevati i giudizi, hanno sollevato le mele marce dalle proprie responsabilità. Ma quando la patata è diventata troppo bollente, il mercato ha fatto il suo corso, complice il sistema mark to market. In sostanza, la credibilità dei titoli cartolarizzati emessi nel sistema non deriva dall’affidabilità finanziaria di chi li produce, bensì dal valore di mercato in cui sono redatti i bilanci ed il mercato, si sa, è estremamente suscettibile. Bene, cioè male, perché un meccanismo di questo tipo si presta ad abusi di posizione informative da parte di chi gestisce il rating. Il vero problema è che la teoria, per quanto buona, non concilia troppo con la realtà, specie nel caso interessi milioni di persone. Anche per questo motivo, le due GSEs (government sponsored enterprises) Fannie Mae e Freddie Mac hanno mostrato i proprio deficit solo nelle scorse settimane. Un default dei detentori del 45% del mercato dei mutui americani nello scorso autunno sarebbe probabilmente servito per ridurre l’agonia di un settore cruciale dell’economia d’oltreoceano, ma questo avrebbe cozzato con l’esigenza di salvaguardare un certo appeal della Federal Reserve e dell’amministrazione Bush. Entrambe erano già troppo minate per poter operare in ottica perentoria e si è così deciso di foraggiar le bocche fameliche degli addetti ai lavori, senza contare che erano gli stessi che hanno causato la bolla. Ecco il perché del bailout nei confronti di Bear Stearns, mossa che è stata vista come una sorta di atto di forza della Fed e del governo Usa, ma che ben poco ha giovato al sistema.

Male ha reagito il mercato immobiliare americano. Colpa della scellerata propensione al credito dello statunitense medio? Anche, ma in prevalenza, le responsabilità vanno ricercate proprio nel sistema abitativo: Fannie & Freddie hanno oligopolizzato il settore, costringendo le altre banche commerciali a ricavarsi nuove nicchie, pena il fallimento. Questa tendenza oligopolistica ha spinto chi non si chiamava Mae o Mac a finanziar anche chi non offriva le garanzie stabilite dalle due agenzie governative (divisione fra clienti prime e sub-prime). Col senno di poi, si potrebbe anche osservare il ruolo negativo di M&M nella creazione della bolla, data la mole di banche commerciali che hanno iniziato le procedure del Chapter 11 per mancanza di business.

Male (ma nemmeno poi tanto) ha reagito Ben Bernanke, governatore della Fed. I dubbi sorgono soprattutto osservando la tempistica di azione e le decisioni di politica monetaria. Dopo aver atteso troppe settimane prima di riuscir a spiegar ai mercati internazionali cosa stava accadendo, ha iniziato l’opera di deprezzamento del dollaro. Il motivo principale era la lotta alla possibile crescita negativa del Pil statunitense. Ipotizzare un tasso di sconto al 2,25% e quello di riferimento al 2,00% anche solo due anni fa era qualcosa di completamente avventato, tuttavia il risultato odierno è questo. Tentennamenti, troppe immissioni governative nel mercato e troppa indulgenza hanno certamente alimentato tutto ciò che è venuto dopo l’agosto 2007. Questo atteggiamento ha però avuto il lato positivo di non frenar eccessivamente la crescita, ancora a livelli rilevanti. Notevole invece la spira inflazionistica che sta imperversando oltreoceano, spinta da un pricing del petrolio che solo ora trova un (temporaneo?) freno. Viene lecito domandarsi se siano state migliori le previsioni di Fed o quella della Bce, considerato che ora l’Europa si ritrova con una recessione alle porte ed un inflazione esogena che nessuno ha ancora compreso essere tale.

Ma non tutto è andato male, anzi. Proprio il sistema finanziario, non le singole persone (a loro la colpa…), ha retto in modo notevole. Come? Semplice. Se l’obiettivo originario delle cartolarizzazioni era quello di trasferire il rischio di un credito, come non giudicar positivamente tutto quello che abbiamo visto? Se il sistema non fosse stato corretto, ci sarebbe stato una crisi solamente in America. Invece, l’esposizione ha visto coinvolti tutti i mercati mondiali, proprio diversificando il rischio e ripercuotendolo su numerose banche, anche non statunitensi.

Una piccola riflessione finale: se non ci fossero stati i derivati, con questa specifica struttura finanziaria alle spalle, cosa ne sarebbe stato degli Stati Uniti?